Deutschland und sein Exportüberschuss

Das Problem sind die mangelnden Importe, nicht zu hohe Exporte

„Auch das noch! Brüsseler EU-Bürokraten verbieten deutsche Exporte!“ Gab es so eine Überschrift der Bild Zeitung schon, oder kommt sie noch? Wenn es nach der Report Sendung  aus München vom letzten Dienstag geht, wird aus dieser Story wohl die nächste Anti-Europakampagne werden. Erst wurden besorgte DGB Gewerkschafter gezeigt, die um ihre exportabhängigen Arbeitsplätze fürchten. Dann wird einem Stephan Schulmeister (der einiges aufklärendes hätte sagen können und wohl auch wollen) nach der Äußerung eines politischen Allgemeinplatzes, das Wort abgeschnitten und als Krönung darf Hans Werner Sinn vom drohenden Kommunismus schwadronieren.

Aber was genau war passiert? Eigentlich nichts. In Brüssel hatten sich einige, der makroökonomischen Logik mächtigen Politiker und Ökonomen, dafür eingesetzt, dass nicht nur übermäßige Handelsbilanzdefizite, sondern auch die – spiegelbildlich auftretenden – übermäßigen Überschüsse problematisiert werden sollen. Auf deutschen Druck hin wurde die Grenze, ab welcher Überschusshöhe es einen blauen Brief aus Brüssel gibt, jedoch von 4 auf 6 Prozent heraufgesetzt. Geldstrafen oder andere Sanktionen sind nicht geplant.

Aber das keine Strafen drohen, kann Brüssel vor einer Verurteilung durch die Report Leute nicht retten. Schon dass die glorreichen deutschen Exporterfolge mit den Defiziten der bösen Schuldensünderstaaten auf eine Stufe gestellt werden, wird als eine Art Majestätsbeleidigung empfunden. Und so wird auch gar nicht wahrgenommen, dass es nicht die zu hohen Exporte sind, die Brüssel kritisiert, sondern die Überschüsse über die Importe.

Doch hier droht Gefahr, denn wer geringe Importe thematisiert, kommt kaum darum herum auch auf die geringe deutsche Binnennachfrage zu verweisen. Und wer thematisiert, dass die Höhe der Binnennachfrage etwas mit der Höhe der Importe zu tun hat, kommt am Ende noch auf die Idee, die Steigerung der deutschen Exporte sei auch die Folge einer Steigerung der Binnennachfrage des Auslandes.  Die über ihre Verhältnisse lebenden Schuldensünderstaaten als eigentlicher Grund für deutsche Exporterfolge? So viel Wahrheit geht dann doch zu weit. Auch wenn sie im Rahmen der volkswirtschaftlichen Saldenmechanik zwingend ist.

Es gilt also, wer viel Exportieren will, muss auch eine Steigerung der eigenen Binnennachfrage zulassen, damit auch die Importe zunehmen können. Und dies ist am Ende auch schlauer, denn es ist immer besser mit den Erlösen aus den Exporten, Importprodukte zu kaufen, als das eingenommene Geld auf den sogenannten internationalen Kapitalmärkten anzulegen. Denn dort geht es auch mal schnell verloren. Den Genuss einer bereits getrunkenen Flasche Rotwein aus mediterranem Anbau dagegen, kann einem keine Finanzkrise wieder nehmen.

Matthias Kroll

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Eine Währung ohne voll funktionsfähige Zentralbank als „lender of last resort“ muss scheitern

Doch wer sagt es Deutschland?

„Wenn der Euro scheitert, scheitert auch Europa“. Diese klare und sehr wahrscheinlich richtige Aussage von Kanzlerin Merkel, droht sich zu bewahrheiten. Absurd daran ist jedoch, dass es gerade die dogmatische Position Deutschlands ist, die dazu führen wird, dass der Euro tatsächlich scheitert, sollte sie beibehalten werden. Das Problem besteht darin, dass die Sollbruchstelle des Eurosystems, auf deutschen Wunsch, in die Maastricht Verträge zur Währungsunion gleich mit eingebaut wurde. Die Idee einen Währungsraum schaffen zu wollen, in dem die teilnehmenden Staaten ihre Schulden noch jeweils einzeln an den privaten Finanzmärkten refinanzieren müssen, sie aber gleichzeitig die Möglichkeit verlieren, sich in der Währung, die nun ihr gesetzliches Zahlungsmittel ist, bei ihrer eigenen Zentralbank zu refinanzieren, mag in einem monetaristischen Wunschtraum funktionieren. In der realen Welt mit deregulierten Finanzmärkten muss sie scheitern. Ebenso der Versuch, für den zweitgrößten Währungsraum der Welt eine Zentralbank zu installieren, die in einer Krise nicht voll funktionsfähig ist, weil nicht klar ist, ob und wenn ja wie sie die entscheidende Rolle als „lender of last resort“ ausführt.

Vermutlich war dies den meisten nichtdeutschen Euro-Gründungsmitgliedern bewusst, als sie die Verträge unterzeichneten. Gleichzeitig war ihnen aber auch bewusst, dass sie Deutschland und die Bundesbank zu diesem Zeitpunkt zu keiner rationaleren Vertragskonstruktion bewegen konnten. Also gingen sie den, in der europäischen Integration altbewährten Weg, erst mal mit dem kleinsten Nenner anzufangen und dann, wenn es brennt und alle anderen Auswege versperrt sind, nachzubessern.

Genau an diesem Punkt sind wir jetzt. Merkel und Schäuble haben seit zwei Jahren alle andere Möglichkeiten durchgetestet: Ignorieren, Aussitzen, Kleinreden, dann doch ein wenig helfen, aber nicht genug und so weiter. Als letztes ist nun der Trick gescheitert, den EFSF mit einem Hebel aufzublasen.

Es hilft nichts, nur wenn den Finanzmärkten glaubwürdig dargestellt wird, dass die EZB mit ihrer gesamten Feuerkraft, die nur sie als „lender of last resort“ besitzt, in den Refinanzierungsprozess der Staatsschulden der Euromitgliedsländer eingebunden wird, werden sich die Zinssätze wieder zurückbilden. Und nur wenn sie auf ein Niveau sinken, das dem der USA oder Japan gleicht, gewinnen die Krisenländer wieder einen Spielraum, der ihnen eine weniger dramatische Sparpolitik ermöglicht. Aber vermutlich ist es ja genau das, was den neoliberalen Dogmatikern in Deutschland gegen den Strich geht. Dann nach deren Ansicht ist es ja ein Segen, dass die Märkte mittels der Zinsschraube eine disziplinierende Wirkung auf die Handlungsfähigkeit der demokratisch legitimierten Parlamente ausüben. Nur mit dieser Taktik neoliberalen Größenwahns fährt der Euro gegen die Wand. Deutschland muss sich nun entscheiden. Entweder es wird weiter tatenlos zugesehen wie die Finanzmärkte die Zinssätze nach oben treiben und die Krisenstaaten zu einer ökonomisch verheerenden Sparpolitik getrieben. Dann ist der Euro und das Projekt der europäischen Integration gescheitert. Oder die EZB wird eingebunden und der Euro gerettet.

Wenn Kanzlerin Merkels ihr eigne Aussage „Scheitert der Euro, scheitert Europa“ ernst nimmt, sollte ihr eigentlich klar sein, was zu tun ist. Doch dazu müsste sie einen großen Sprung über ihrer eigenen Schatten machen. Hoffentlich sagt ihr noch jemand, dass jetzt dazu die letzte Gelegenheit ist.

Matthias Kroll

 

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Das Prinzip des Wett- bzw. Spieleinwandes als Mittel der Finanzmarktregulation

Zurück zur eigentlichen Ursache der Krise: Ein alter Regulierungsmechanismus zur Verhinderung von unerwünschter Spekulation 

Was macht eigentlich die Finanzmarkregulation? Genau, da war doch was! Eine globale Wirtschaftskrise, ausgelöst durch deregulierte Finanzmärkte, in deren Folge doch tatsächlich diskutiert wurde, wie diese Finanzmärkte wieder so reguliert werden können, dass sie nur noch der realen Wirtschaft dienen. Diese Diskussion war natürlich blöd, für die – sagen wir mal – Wirtschaftseinheiten, die mittels der deregulierten Marktsituation ihr Geld verdienten. Und so war es unglaublich praktisch, dass ab Herbst 2009 immer weniger von einer Banken- und Finanzmarktkrise, dafür aber immer mehr von einer Staatsschuldenkrise gesprochen wurde. Tatsächlich glauben heute wieder viele maßgebliche Finanzpolitiker, dass zu hohe Staatsschulden die eigentliche Ursache der Krise waren.

Um es kurz zu machen: Ursache für die Krise waren NICHT irgendwelche bösen Schuldensünderstaaten, sondern die voran gegangene Deregulierung der Finanzmärkte. Und deshalb macht es Sinn, die Suche nach einer vernunftbetonten Regulierung dieser Märkte wieder aufzunehmen. Der aufmerksame Sucher wird hier schon im Deutschland der 80ziger Jahre fündig werden. Denn hier gab es sie noch. Die Regulierung von Finanzmarktgeschäften mit einem spekulativen Anteil.

Und die ging so: Zwei Paragraphen im BGB (762 und 764) regelten, dass spekulative Finanzgeschäfte als Spiel oder Wette zu gelten hatten und daher rechtlich nicht verbindlich waren. Sinn der Regelung war es, den Bürger vor den unkalkulierbaren Risiken einer Teilnahme an Finanzwetten zu schützen. Tatsächlich hatte diese, im Volksmund auch als „Wettschulden sind Ehrenschulden“ bekannte juristische Regelung, lange Zeit recht sicher die schlimmsten Auswüchse bei der Verbreitung von spekulativen Geschäften verhindert.

Das Besondere war die einfache Wirkungsweise dieser juristischen Norm. Die simple Regel „Wenn Spekulation, dann Wette und dann keine einklagbare Forderung“ sorgte genau für das Maß an Rechtsunsicherheit, das Banken von der Etablierung solcher Finanzwetten abschreckt. Wie leicht zu vermuten ist, war diese Regelung den oben genannten Wirtschaftseinheiten gar nicht recht. Daher argumentierten sie, dass die potentiellen Kunden dieser Geschäfte nicht mehr durch die beiden Paragraphen geschützt werden müssen, wenn sie nur hinreichend über mögliche Risiken aufgeklärt und informiert würden. Und so wurde mit dem ersten Finanzmarktförderungsgesetz im Jahre 1990 diese Informationsregelung neu eingeführt.

Obwohl die Aufklärung lediglich aus einem standardisierten Vordruckes bestand, galten die betreffenden Personen danach als termingeschäftsfähig durch Information. Dass diese „Aufklärung“ nur sehr bedingt die tatsächlichen Risiken der immer komplexer werdenden Finanzgeschäfte aufzeigen konnte, liegt auf der Hand. Doch anstatt die alte Regelung wieder voll in Kraft zu setzen, wurde der Paragraph 764 BGB mit dem vierten Finanzmarktförderungsgesetz 2002 ganz abgeschafft.

Die Idee, man könne Bankkunden mit einfachen, genormten Informationsblättern mal eben zu ausgefuchsten Finanzmarktexperten machen, sollte eigentlich spätestens seit der Lehman Bank Pleite als diskreditiert gelten. Nicht nur, dass die Informationsasymmetrie zwischen Kunde und Bank dadurch nicht aufgehoben werden kann. Auch die meisten Bankmitarbeiter waren mit vielen ihrer komplizierten Anlage Modulen überfordert.

Eine EU weite (Wieder)Einführung des Prinzips des Wett- bzw. Spieleinwandes wäre somit eine einfache aber wirkungsvolle Maßnahme, der permanent „innovative Finanzprodukte“ schaffenden Geldindustrie ein wenig den Saft abzudrehen.

Die Maßnahme, mit diesem bewährten Prinzip Rechtsunsicherheit zu schaffen und so den Einsatz von komplexen spekulativen Finanzinstrumenten für die Finanzwirtschaft zu unsicher zu machen, hätte weiterhin den großen Vorteil, dass die Regierungen nicht jedem neu eingeführten „Finanzprodukt“ hinter her laufen müssten, um dann in jedem Einzelfall zu entscheiden, ob und wenn ja wie es reguliert werden sollte.

Da es aber auch gewisse Finanzinstrumente mit spekulativem Charakter gibt, die einen sinnvollen Beitrag für die Realwirtschaft leisten, wäre die Erstellung einer Positivliste an Finanzgeschäften  notwendig, die trotzdem volle Rechtsverbindlichkeit erlangen. Dies beträfe insbesondere Geschäfte, die einen direkten Bezug zur gehandelten oder produzierten Ware hätten. Es gehört nicht viel dazu, sich auszumalen, dass die Identifikation der sinnvollen, spekulativen Finanzinstrumente und deren Abgrenzung gegen nicht sinnvolle und daher in die Grauzone der Rechtsunsicherheit zu bringende Instrumente, im Einzelfall schwierig werden kann. Dennoch sollte sich dieses Problem mit einer automatisch greifenden Generalklausel einfacher lösen lassen als durch eine Einzelfallregelung.

Die Veröffentlichung einer glaubwürdigen Positivliste hätte außerdem schon dann eine Wirkung, wenn sie noch nicht als geltendes Recht umgesetzt wäre. Denn nun müsste die Finanzwirtschaft ihren Kunden und dem Rest des Publikums erklären, warum ihre „Produkte“ auf dieser Liste nicht vertreten sind. Schon diese unangenehme Öffentlichkeit könnte im Zweifel für einen bremsenden Effekt sorgen.

Matthias Kroll

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Ein Schuldenschnitt wird Griechenland nicht helfen, aber viel Schaden anrichten (Teil 2)

Warum bei einem Schuldenschnitt die Falschen bestraft werden und am Ende nur die Spekulation gefördert wird

Ein wesentliches Argument der Befürworter eines Schuldenschnitts, besteht in der Aussage, dass damit  endlich auch die Spekulanten mit in die Haftung genommen werden. Tatsächlich haben nach Ausbruch der Krise eine ganze Reihe Finanzmarktteilnehmer griechische Staatsanleihen deutlich unter Nennwert gekauft, mit der Hoffnung, sie am Ende der Laufzeit zum vollen Nennwert ausgezahlt zu bekommen. Das wäre der Fall, wenn es zu keinem Schuldenschnitt kommt. Andererseits hat ebenfalls eine ganze Reihe anderer Finanzmarkteilnehmer auf den Eintritt der Zahlungsunfähigkeit Griechenlands gewettet, was wiederum bei einem Schuldenschnitt der Fall wäre.  Die simple Rechnung, dass man es mit einer Pleite Griechenlands endlich mal allen Spekulanten zeigen könnte, wird also nicht aufgehen. Denn eine Fraktion der Spekulanten wird so oder so massive Gewinne einstreichen.

Verlieren würden aber in jedem Fall die Banken, Versicherungen und anderen institutionellen Anleger, die vor 2009 in griechische Staatsanleihen investiert hatten. Diese Gläubiger können jedoch ganz gewiss nicht als üble Spekulanten hingestellt werden. Denn schließlich warfen die griechischen Anleihen nur eine Handvoll Basispunkte mehr ab als deutsche Anleihen. Und entgegen der heute oft zu hörenden Meinung, war die damalige Risikobewertung solcher Bonds durchaus korrekt. Denn mit der Einführung des Euro entfiel nicht nur das Wechselkursrisiko, auch erfolgte die Verschuldung nun komplett in Euro, also der Währung, in der die betreffenden Staaten auch die Steuereinnahmen erhielten. Die Anleger, die solche Papiere wählten, wollten nicht zocken, sondern wählten mit dem Kauf einer Staatsanleihe die Variante geringes Risiko und niedrige Rendite. Es wäre absurd, nun gerade diese Investoren mit einem Haircut zu bestrafen, während die tatsächlichen Zocker, die mit ihren exorbitanten Renditeerwartungen maßgeblich zur Finanzkrise beitrugen, mittlerweile (fast) alle vom Steuerzahler und den Zentralbanken gerettet wurden. Ein ökonomisches Anreiz System, das risikoaverses Handeln bestraft, riskante Wetten auf hohe Renditen dagegen aber belohnt, wäre völlig pervertiert.

Auch der Steuerzahler hätte nur wenig Freude an einem Schuldenschnitt, denn die Streichung von Schulden bedeutet automatisch immer auch die Streichung von Geldvermögen und damit die Notwenigkeit, dass die vom Forderungsausfall betroffenen Banken und Versicherungen durch den Staat (oder seine Zentralbank) erneut gerettet werden müssen.

In der Finanzwirtschaft geht man offenbar fest davon aus, dass eine erneute Rettung der betroffenen Banken durch eine Re-Kapitalisierung erfolgen wird. Nur so lässt sich erklären, warum der Widerstand der Banken gegen einen Schuldenschnitt bisher eher verhalten ausfiel. Im Gegensatz zu den handelnden Regierungen haben viele Banken trotz aller kurzfristiger Renditehatz nicht verlernt, perspektivisch zu denken. Und die Nichtbedienung von Staatanleihen in einem Euroland birgt für den Finanzsektor nicht nur Risiken, sondern bietet auch erhebliche Chancen, die Erträge aus Zinsen und Gebühren in der Zukunft zu steigern. Denn ein Schuldenschnitt bei griechischen Staatsanleihen bedeutete einen Tabubruch, der das generelle Zinsniveau von europäischen Staatsanleihen nicht nur deutlich steigern, sondern auch deutlich volatiler machen würde.

Die Möglichkeit, Anleihekurse je nach tagespolitischer Stimmungslage nach oben oder unten zu treiben, böte Hedgefonds und den Investmentabteilung der Banken ein gigantisches neues Geschäftsfeld. Staatsanleihen, die eben noch langweilige Papiere mit niedriger Rendite waren und nur für langfristig denkende Versicherungen und Pensionsfonds interessant, würden zu regelrechten Zocker Papieren mutieren. Die institutionellen Investoren, die langfristig eine sichere Rendite anstreben, hätten nun das Problem, dass einem höheren Renditeertrag heute das kaum zu kalkulierendes Risiko möglicher weiterer Haircuts gegenüber stünde. Es ist leicht vorstellbar, wie der Bankensektor laufend neue „innovative Finanzprodukte“ schaffen würde, mit der sich die Käufer von Staatsanleihen gegen die neuen Risiken bei Kurs- und Zinsschwankungen zu hohen Kosten absichern müssen.

Der von Wirtschaftswissenschaftlern neuerdings wieder vermehrt bemühte Ansatz der effizienten Märkte, nach dem sich das Ausfallrisiko von Staatsanleihen in den Renditen widerspiegeln muss, funktioniert nur in der neoklassischen Theorie. Auf den realen Finanzmärkten, unter dem Diktat von echter Unsicherheit (im Gegensatz zu einem berechenbarem Risiko) und dem üblichem Herdentriebverhalten, wird es immer zu einem deutlichen über- oder unterschiessen der Renditen kommen.

Dass wichtige Teile der Finanzmärkte dem Tabubruch eines Schuldenschnitts bei Staatsanleihen mit einer klammheimlichen freudigen Erwartung entgegensehen, ist daher eigentlich nur konsequent. Auch Finanzminister Schäuble scheint diesen Braten langsam zu riechen. Immerhin unterstellte er den Finanzmärkten kürzlich in der Wirtschaftswoche unredliche Motive, indem er darauf hinwies, dass manche Marktteilnehmer mehr Interesse an Volatilität als an Stabilität hätten.

Da ist Herrn Schäuble ausnahmsweise mal nicht zu widersprechen.

Matthias Kroll

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Ein Schuldenschnitt wird Griechenland nicht helfen, aber viel Schaden anrichten (Teil 1)

Warum die „Pleite“ Griechenlands überflüssig ist

Dass Griechenland pleite ist und ein Schuldenschnitt daher unvermeidlich, scheint für viele eine ausgemachte Sache. Wieso das so ist, wird meist nicht näher erläutert.  Tatsächlich kann ein Staat jedoch erst dann als „pleite“ bezeichnet werden, wenn er nicht mehr in der Lage ist, seine aufgenommenen Schulden vollständig und fristgerecht zu bedienen. Aber genau das kann Griechenland, solange es seine Staatsschulden über die Rettungsschirm-Troika aus EU, IWF und EZB zu erträglichen Zinsätzen refinanzieren kann.

Wirkliche Staatspleiten kommen nur dann vor, wenn sich ein Land in einer Fremdwährung verschuldet hat, die es nicht selbst – durch die eigene Zentralbank – herstellen kann und in der es auch keine (Steuer)Einnahmen erzielt. Zuletzt betraf dies in der Regel Länder, die ihre eigene Währung mittels eines Currency Boards an den US-Dollar gekoppelt und sich, aufgrund der so suggerierten Wechselkursstabilität, günstig in US-Dollar verschuldet hatten. Sobald sich das Currency Board dann aber aufgrund der realwirtschaftlichen Entwicklung nicht mehr aufrechterhalten ließ und die in Fremdwährung zu leistenden Tilgungs- und Zinslasten durch die Abwertung in die Höhe schossen, konnte sich jeder ausrechnen, wann die Währungsreserven der heimischen Zentralbank aufgebraucht sind und die Zahlungsfähigkeit des Landes eintritt.

All dies trifft auf Griechenland nicht zu. Zum einen erzielt der griechische Staat seine Steuereinnahmen in der Währung, in der er verschuldet ist. Dem Euro. Zum zweiten ist er Mitbesitzer der Zentralbank, welche diese Währung herstellt und als „lender of last resort“ einspringen kann. Ebenso ist Griechenland durch die Teilnahme am Euro nicht von einer Abwertung bedroht, die seine  Schuldenlast mitsamt der ausländischen Währung aufwerten würde.

Warum gibt es dennoch eine Krise? Weil eine Überschuldungssituation auch dann eintreten kann, wenn die Zinssätze, zu denen die Staatsschulden refinanziert werden müssen, plötzlich in die Höhe schießen, weil die Finanzmärkte mal austesten möchten, wie stark der Zusammenhalt der Eurozone wirklich ist. Passiert so etwas, bekommen auch Länder mit einer deutlich geringeren Staatsschuldenquote als der griechischen (160 Prozent) Schwierigkeiten.

Wenn aber das eigentliche Problem weniger die absolute Höhe der Verschuldung ist, sondern die Höhe des Zinssatzes, würde auch ein Schuldenschnitt Griechenland nichts einbringen. Dieser würde nur zu neuen teuren Rettungsaktionen für die – vor allen griechischen – Banken und Versicherungen führen, die nach einem Schuldenschnitt in Schieflage geraten. Ebenso würden dann die Bürgschaften fällig, die die anderen EU Staaten an Griechenland geleistet haben. Was dies und die sehr wahrscheinlich notwendig werdenden Stützungsaktionen für Portugal, Spanien und Italien den europäischen Steuerzahler kosten würden, kann niemand beziffern. Mit Sicherheit aber ein Vielfaches dessen, was eine direkte Rettung Griechenlands kosten würde.

Wer Griechenland – und damit dem Euro – wirklich helfen will, muss als erstes bei der Höhe der Refinanzierungszinssätze ansetzen. Daher war es richtig, dass der europäische Rettungsschirm Griechenland vom Kapitalmarkt genommen hat und sich dieses nun wieder zu einem erträglichen Zinssatz refinanzieren kann.

Nicht Richtig war es dagegen, Griechenland – im festen Glauben an die alten neoliberalen Lösungsansätze – einen dramatischen Sparkurs auf zu zwingen, der nicht nur zu Rezession und Massenarbeitslosigkeit führt, sondern auch zu dramatisch sinkenden Steuereinnahmen. Dies führte bloß zu der Situation, dass das Staatsdefizit trotz gewaltiger Sparmaßnahmen nicht zurück gehen konnte. Ganz absurd wurde es, als die Vertreter der Rettungsschirm-Troika nun bemängelten, Griechenland würde die Vorgaben nicht erfüllen, weil es sein Defizit nicht genügend gesenkt hat.

Erst der radikale Sparkurs, der zum Rückgang der Wirtschaftsleistung um fünf Prozent führte, macht die Situation tatsächlich bedrohlich. Unter diesen Umständen ist eine Tilgung auch bei niedrigen Refinanzierungssätzen eine starke Belastung. Denn eine Senkung der Schuldenquote kann dauerhaft nur gelingen, wenn das (nominale) Wachstum der entsprechenden Volkswirtschaft größer ist, als der Zinssatz, zu dem der Schuldendienst erfolgt.

Entscheidend für die ökonomische Gesundung Griechenlands ist also weniger die Frage, ob Griechenland nach einem Schuldenschnitt insgesamt etwas weniger zu tilgen hat, sondern ob es gelingt, das Wachstum auf ein hinreichendes Niveau zu bringen. Die bisher geforderten Maßnahmen eines einseitigen Sparkurses und überhasteter Notprivatisierungen werden hier aber nicht weiterhelfen. Was Griechenland braucht, ist ein effizienteres Steuersystem, das auch hohe Einkommen und Vermögen berücksichtigt. Weiterhin wird eine Art Marshall-Plan benötigt, der die Binnennachfrage stabilisiert, um die sozialen Spannungen zu lindern und gleichzeitig Modernisierungsinvestitionen ermöglicht, die die griechische Industrie mittelfristig wieder so wettbewerbsfähig machen, dass der Abbau des Leistungsbilanzdefizites möglich ist. Wenn diese Maßnahmen durch einen niedrigen Refinanzierungssatz der Troika flankiert werden, gibt es eine realistische Chance, dass Griechenland auch ohne Schuldenschnitt aus seinen Schulden heraus wächst.

Der Einwand, dass so ein niedriger Refinanzierungssatz ein politischer und daher künstlicher Zinssatz ist, mag stimmen, aber er ist mit Sicherheit weniger künstlich als die Zinssätze, die zuletzt an den Finanzmärkten gefordert wurden.

Die Frage nach der Pleite Griechenlands entscheidet sich daher auf einer politischen und nicht auf einer ökonomischen Ebene. Wenn die Troika aus EU-Kommission, IWF und EZB entscheidet, das Refinanzierungsmodell aufrecht zu erhalten, kann Griechenland nicht zahlungsunfähig werden und die Eurokrise ist- zumindest an dieser Front-  abgewendet. Wenn sie entscheidet, das Modell zu stoppen, ist Griechenland zahlungsunfähig und die Krise eskaliert.

Matthias Kroll

(In Teil 2:  Warum bei einem Schuldenschnitt die Falschen bestraft werden und am Ende nur die Spekulation gefördert wird.)

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Und es geht doch. Die Schweiz macht ernst

Ein kleiner Sieg der Politik über die vermeintliche Allmacht der Märkte

Die Schweizer Nationalbank (SNB) hat es endlich getan. Nach langem Zaudern hat sie in den Marktprozess eingegriffen und den Mindestkurs ihrer Währung auf 1,20 Franken pro Euro festgelegt.  Unmittelbar nach der Bekanntmachung fiel der Kurs des Franken von 1,11 auf 1,21 und ist seit dem dort geblieben.

Die vorangegangene massive Aufwertung der Schweizer Währung, die zeitweise auf den Kurs von 1,03 Franken für einen Euro gestiegen war, hatte die heimische Wirtschaft zuletzt immer stärker in Schwierigkeiten gebracht. Die Nachfrage nach Franken war gestiegen, da die Schweiz von immer mehr Anlegern als letzter sicherer Hafen angesehen wurde. Aufgrund des auch in der Schweiz sehr niedrigen Zinsniveaus dürfte aber auch die Aussicht, von einer erwarteten weiteren Aufwertung des Franken zu profitieren, eine wesentliche Rolle gespielt haben. Diesem für die reale Wirtschaft höchst schädlichen, spekulativen Treiben hat die SNB jetzt ein Ende gesetzt.

Das schnelle Sinken des Kurses auf 1,20 hat gezeigt, dass die Finanzmarktteilnehmer die Entschlossenheit der SNB ernst nehmen. Zu recht, denn die Aufwertung der eigenen Währung kann eine Zentralbank – prinzipiell unbegrenzt – dadurch verhindern, dass sie zum Kurs von in diesem Fall  1,20 Franken alle angebotenen Euros mit neu geschaffenem Geld aufkauft und so ein Steigen des Kurses verhindert.

In der Regel wird schon die Aussicht, gegen eine in diesem Spiel übermächtige Zentralbank zu spekulieren, die meisten Anleger genau davon abhalten. Falls es dennoch einige Marktteilnehmer austesten würden, käme es tatsächlich zu einem Anstieg der Zentralbankgeldmenge. Dieser Anstieg ließe sich jedoch mit dem üblichen Handwerkszeug einer Zentralbank, wie z.B. der Anhebung der Mindestreservesätze, leicht absorbieren.

Das erfreulichste an der Intervention der SNB ist aber deren politische Dimension. Denn hier greift eine staatliche Institution in den immer als übermächtig dargestellten Marktprozess ein und legt den Wechselkurs ihrer eigenen Währung einfach nach den ökonomischen Bedürfnissen der Realwirtschaft in  einem politischen Akt selber fest.

Dies sollte Schule machen, denn bei entsprechenden Absprachen zwischen den großen Zentralbanken könnte jeder Wechselkurs auf einem vernünftigen Niveau politisch stabilisiert werden. Für die reale Wirtschaft hätte dies den großen Vorteil, dass nun für alle Geschäfte, die in irgendeiner Form von Wechselkursen betroffen sind, die Planungs- und somit Investitionssicherheit deutlich zunimmt und die Kosten sinken. Das Geschäftsfeld der Währungsspekulation wäre dagegen stark verkleinert. Denn wo keine Wechselkurse mehr schwanken, kann auch nichts verdient werden.

Matthias Kroll

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Über Vermögenspreisblasen und die nachhaltige Rendite

Warum sich die nachhaltige Rendite immer aus der Entwicklung der realen Wirtschaft ergibt

Angesichts der momentanen Turbulenzen in der Finanzwelt bleibt kaum Gelegenheit, auf einige grundsätzliche Dinge hinzuweisen. Dabei hilft die Erinnerung an fundamentale Zusammenhänge einer Volkswirtschaft enorm dabei, den Überblick zu behalten. Eine ganz entscheidende Frage, die vor der großen Finanzkrise – und leider auch jetzt noch – systematisch missachtet wurde, ist, wie sich die nachhaltige Rendite in ihrem realen Kern zusammensetzt. Denn eine nachhaltige – also dauerhaft durchhaltbare – Rendite wird sich immer aus der realen Wirtschaft ableiten müssen.

Soll eine Rendite nachhaltig sein, wird ihr durchschnittlicher, monetärer Wert begrenzt durch das durchschnittliche Wachstum einer Volkswirtschaft. Das durchschnittliche reale Wachstum einer Volkswirtschaft wird wiederum begrenzt durch die Verfügbarkeit der Faktoren Arbeit und Kapital (hier als reales Sachkapital) sowie die maßgeblich durch den technischen Fortschritt bestimmte Arbeitsproduktivität. Jedes Wachstum basiert auf dem bestehenden, in Jahrzehnten aufgebauten Wissen des Faktors Arbeit, das die Grundlage für den technischen Fortschritt bildet, sowie dem angehäuften Sachkapital als Grundlage für jede reale Investition. Eine Volkswirtschaft besitzt so auch eine organische Komponente, ähnlich einem Baum, dessen Wachstum sich in den unterschiedlichen Jahresringen ablesen lässt.

Jede Rendite, die über diese realwirtschaftlich mögliche hinausgeht, führt entweder dazu, dass andere Wirtschaftseinheiten eine kleinere oder gar keine Rendite (z.B. in Form von stagnierenden Löhnen) bekommen – es also zu einer Umverteilung des Volksvermögens kommt. Oder sie bedarf einer inflationären Entwicklung der Vermögenspreise. Dass so etwas zu einer Preisblase führt, die irgendwann platzen muss, hat die Entwicklung der letzten Jahre erneut eindrucksvoll bestätigt.

Sollte aber durch entsprechende Regulierung das zukünftige Entstehen von Vermögenspreisblasen verhindert werden und die dann erzielbare durchschnittliche Rendite tatsächlich auf das Wachstum der jeweiligen Volkswirtschaft beschränkt bleiben (immer vorausgesetzt, dass der Außenhandel ausgeglichen ist), hätte dies nicht nur direkte Auswirkungen auf die Gewinnerzielungsmöglichkeiten von Banken und anderen Finanzmarktakteuren, die immer noch (oder schon wieder) von zweistelligen Renditen träumen, sondern auch auf die Entwicklung der Ertragssituation der sogenannten kapitalgedeckten Rentenversicherung. Denn auch dieses Geschäftsmodell funktioniert am Ende nur, wenn an den Finanzmärkten satte Renditen eingefahren werden können. Eine längere Phase ohne Vermögenspreisblasen und mit Zinsen für staatliche Anleihen im Bereich von ein bis zweieinhalb Prozent, wie derzeit üblich, wird die Versprechen der Hochglanzbroschüren vieler privater Rentenversicherer schnell ad absurdum führen. Dann wird sich auch zeigen, dass die lang verteufelte Umlagerente doch nicht so schlecht war, wie sie in jahrelangem Norbert Blüm Bashing gemacht wurde.

Wird von Nachhaltigkeit und Wachstum gesprochen, muss allerdings noch darauf verwiesen werden, dass es hier ebenfalls eine zwingende ökologische Komponente gibt, die parallel zur oben geführten Erörterung existiert. Diese Notwendigkeit von Nachhaltigkeit ergibt sich daraus, dass es auf einem endlichen Planeten kein unendliches Wachstum geben kann. Und dies führt zur  ökonomischen Notwendigkeit, alle materielle Produktion auf eine möglichst perfekte Kreislaufwirtschaft mit der – praktisch unendlich vorhandenen – Nutzung von Erneuerbaren Energien umzustellen. Erst, wenn auch das gelungen ist, kann von tatsächlich nachhaltigen Renditen gesprochen werden.

Matthias Kroll

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